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產(chǎn)品設(shè)計(jì)未來規(guī)劃2篇（精選）
產(chǎn)品設(shè)計(jì)未來規(guī)劃1
根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的特性，企業(yè)資產(chǎn)證券化可以分為債權(quán)類資產(chǎn)證券化和收益權(quán)類資產(chǎn)證券化。
債權(quán)類資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的債權(quán)債務(wù)關(guān)系比較清晰，名義金額1也比較確定，該類資產(chǎn)主要面臨的風(fēng)險(xiǎn)是相關(guān)債務(wù)人的違約及回收處置風(fēng)險(xiǎn)（信用違約風(fēng)險(xiǎn)），并可延伸到債務(wù)人組合的相關(guān)性風(fēng)險(xiǎn)。
收益權(quán)類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品（下簡(jiǎn)稱收益權(quán)類產(chǎn)品）是指以能產(chǎn)生獨(dú)立、穩(wěn)定、真實(shí)、可評(píng)估預(yù)測(cè)現(xiàn)金流的資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券化產(chǎn)品。收益權(quán)類資產(chǎn)往往依附于單一的經(jīng)營(yíng)實(shí)體或獨(dú)立的實(shí)物資產(chǎn)（如收費(fèi)路橋、水電氣公用事業(yè)、公園景區(qū)、物業(yè)租金等）而獲取經(jīng)濟(jì)利益，其未來現(xiàn)金流的名義金額無法確定。因經(jīng)營(yíng)實(shí)體或?qū)嵨镔Y產(chǎn)的運(yùn)行情況關(guān)系到未來現(xiàn)金流是否穩(wěn)定，故收益權(quán)類產(chǎn)品面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)是因外部相關(guān)因素導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)，而非交易對(duì)手的信用風(fēng)險(xiǎn)。
以下本文將對(duì)截至2015年三季度末收益權(quán)類產(chǎn)品的發(fā)行情況及信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施進(jìn)行匯總分析。
在企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，除既有債權(quán)（應(yīng)收賬款等）外，將收益權(quán)、未來現(xiàn)金收益、將來債權(quán)等作為基礎(chǔ)資產(chǎn)均存在一定的法律爭(zhēng)議。目前，部分已發(fā)行的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)的實(shí)質(zhì)為收益權(quán)，從某些方面也可以界定為合同債權(quán)，以規(guī)避相關(guān)法律風(fēng)險(xiǎn)。為盡可能地反映收益權(quán)類產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)的特點(diǎn)，本文界定證券化產(chǎn)品是否屬于收益權(quán)類產(chǎn)品的唯一標(biāo)準(zhǔn)是其未來現(xiàn)金流的名義金額是否無法確定，而不是其產(chǎn)品名稱中體現(xiàn)的基礎(chǔ)資產(chǎn)類型為合同債權(quán)還是收益權(quán)。
發(fā)行情況及特點(diǎn)分析
�。ㄒ唬┱邼u明，發(fā)行速度加快
2014年12月15日，中國(guó)證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)了《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引（征求意見稿）》、《資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單》（下簡(jiǎn)稱負(fù)面清單）、《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制指引（征求意見稿）》等文件及征求意見稿，對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇、風(fēng)險(xiǎn)控制等方面的詳細(xì)規(guī)定逐步浮出水面。
負(fù)面清單之后，企業(yè)資產(chǎn)證券化的相關(guān)政策逐漸明朗。2015年以來，隨著審核速度和發(fā)行速度的明顯加快，以及基礎(chǔ)資產(chǎn)種類的不斷擴(kuò)大，收益權(quán)類產(chǎn)品已經(jīng)成為結(jié)構(gòu)性融資領(lǐng)域的重要組成部分。2015年1―9月所發(fā)行的收益權(quán)類產(chǎn)品規(guī)模占到迄今發(fā)行產(chǎn)品總規(guī)模的64.61%，發(fā)行筆數(shù)占總發(fā)行筆數(shù)的68.00%（見圖1）。預(yù)計(jì)未來，收益權(quán)類產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模增長(zhǎng)速度將進(jìn)一步加快。
（二）行業(yè)集中度較高，公用及交通占比最大
截至2015年9月末，收益權(quán)類產(chǎn)品已發(fā)行50單，總發(fā)行規(guī)模達(dá)到609.10億元。本文將收益權(quán)類產(chǎn)品按照基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的不同，分為公用事業(yè)類、交通運(yùn)輸類、服務(wù)業(yè)票款、物業(yè)管理費(fèi)、物業(yè)租金、保障房銷售、學(xué)費(fèi)等多種類型，其中公用事業(yè)類和交通運(yùn)輸類占比最大，發(fā)行規(guī)模占比分別為42.35%、38.15%，發(fā)行筆數(shù)占比分別為56.00%、28.00%（見表1）。
目前已發(fā)行的收益權(quán)類產(chǎn)品主要分布在14個(gè)行業(yè)，行業(yè)集中度較高。按發(fā)行筆數(shù)統(tǒng)計(jì)，占比靠前的四大行業(yè)為供熱、電力、公路、水務(wù)，行業(yè)集中度達(dá)64.00%；按發(fā)行規(guī)模統(tǒng)計(jì)，四大行業(yè)占比為53.26%（見圖2）。行業(yè)集中度較高，原因主要是在發(fā)展初期，收益權(quán)類產(chǎn)品的發(fā)行人傾向于選擇質(zhì)量較好的基礎(chǔ)資產(chǎn)，而上述四個(gè)行業(yè)信用質(zhì)量較好，且原始權(quán)益人絕大多數(shù)為國(guó)有企業(yè)，在當(dāng)?shù)鼐哂幸欢ǖ膮^(qū)域壟斷地位。預(yù)計(jì)未來這些重點(diǎn)行業(yè)發(fā)行產(chǎn)品的數(shù)量還將進(jìn)一步增長(zhǎng)，基礎(chǔ)資產(chǎn)的行業(yè)分布將更加廣泛。
�。ㄈ┘�(jí)別以AA+及以上為主，級(jí)別中樞未來有下行可能
在筆者所統(tǒng)計(jì)的47單收益權(quán)類產(chǎn)品中（另有3單產(chǎn)品未在公開信息中查到其信用級(jí)別），其債項(xiàng)級(jí)別全部在AA以上，且級(jí)別為AA+的產(chǎn)品數(shù)量最多，為25單，該類產(chǎn)品整體信用質(zhì)量較好。早期該類產(chǎn)品的發(fā)行以級(jí)別AAA為主，近年來隨著發(fā)行產(chǎn)品數(shù)量的增加，以及市場(chǎng)對(duì)于該類產(chǎn)品的認(rèn)知程度越來越高，逐漸出現(xiàn)級(jí)別較低的產(chǎn)品。未來隨著基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的不斷豐富，預(yù)計(jì)債項(xiàng)級(jí)別的信用中樞將有所下行。
�。ㄋ模┌l(fā)行成本與級(jí)別和期限具有較強(qiáng)相關(guān)性
在筆者所統(tǒng)計(jì)的49單收益權(quán)類產(chǎn)品中（另有1單產(chǎn)品未在公開信息中查到相應(yīng)利率），其產(chǎn)品期限主要集中在5年以內(nèi)，發(fā)行單數(shù)占比為68.00%；有兩單產(chǎn)品的發(fā)行期限為10年。發(fā)行期限超過5年的產(chǎn)品一般都會(huì)設(shè)置投資者回售選擇權(quán)條款，否則產(chǎn)品將面臨難以銷售的情況。
筆者統(tǒng)計(jì)了發(fā)行期限為1～5年期收益權(quán)類產(chǎn)品的平均利率（按照發(fā)行單數(shù)計(jì)算平均值），一般而言，發(fā)行期限越長(zhǎng)，利率越高；產(chǎn)品信用級(jí)別越高，發(fā)行利率越低。圖3較好地反映了上述特征。但AA級(jí)別產(chǎn)品的5年期平均利率低于4年期平均利率，這主要是因?yàn)槟壳癆A級(jí)別發(fā)行成功的產(chǎn)品只有2單，帶有一定偶然因素。這兩單產(chǎn)品分別為大都市熱電公司電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、泰興市濱江污水處理有限公司污水處理收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，前者為4年期產(chǎn)品，發(fā)行利率分別為9.00%、9.50%、10.00%、10.50%；后者為5年期產(chǎn)品，發(fā)行利率分別為6.50%、6.80%、7.60%、7.70%、8.00%，因前者發(fā)行利率大幅高于后者，導(dǎo)致5年期平均利率低于4年期平均利率。
�。ㄎ澹┰鲂糯胧┮酝獠繛橹�、內(nèi)部為輔
收益權(quán)類產(chǎn)品的信息披露內(nèi)容較為有限，除發(fā)行信息外，其他內(nèi)容較難獲取，故本文無法對(duì)所有產(chǎn)品的增信措施進(jìn)行全面統(tǒng)計(jì)，僅對(duì)部分常用增信措施進(jìn)行簡(jiǎn)要分析。
在收益權(quán)類產(chǎn)品中，內(nèi)部增信措施的效用較為有限，原因是原始權(quán)益人的資產(chǎn)運(yùn)行狀況直接關(guān)系到未來現(xiàn)金流規(guī)模及穩(wěn)定性，產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)無法脫離原始權(quán)益人的主體信用狀況。因此，外部增信是該類產(chǎn)品信用增級(jí)的主要方式，主要包括以下幾種方式。
1.當(dāng)?shù)爻撬咎峁┎铑~補(bǔ)足或擔(dān)保措施
以電力、供熱、水務(wù)、天然氣等公用事業(yè)類資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益權(quán)類產(chǎn)品，其原始權(quán)益人大部分為當(dāng)?shù)氐膰?guó)有企業(yè)。這些企業(yè)運(yùn)營(yíng)的業(yè)務(wù)因涉及國(guó)計(jì)民生，履行部分政府職能，盈利性相對(duì)較弱，需要政府補(bǔ)貼。因其母公司或關(guān)聯(lián)企業(yè)為當(dāng)?shù)氐某撬荆砸话悴捎卯?dāng)?shù)爻撬咎峁┎铑~補(bǔ)足或擔(dān)保以進(jìn)行外部增信。該類基礎(chǔ)資產(chǎn)未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流較為穩(wěn)定，且有當(dāng)?shù)卣男庞米鳛樵鲂�，因此較為適合作為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)，也是目前市場(chǎng)上發(fā)行規(guī)模和單數(shù)最多的類型。
2.母公司提供差額補(bǔ)足或擔(dān)保措施
以港口、公交、公路、航空、鐵路、物業(yè)管理費(fèi)、物業(yè)租金等作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益權(quán)類產(chǎn)品，部分原始權(quán)益人實(shí)力較強(qiáng)，可以不借用外部增信措施，直接發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，而部分產(chǎn)品的原始權(quán)益人實(shí)力較弱，需要借助母公司提供差額補(bǔ)足或擔(dān)保的方式進(jìn)行外部增信。該類基礎(chǔ)資產(chǎn)未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流規(guī)模一般較大，而且相對(duì)穩(wěn)定，也是相對(duì)適合作為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型。
主要信用風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)及緩釋措施分析
評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)收益權(quán)類產(chǎn)品的評(píng)級(jí)是針對(duì)證券（受益憑證）本金及投資收益能否按時(shí)、足額償付的可靠性進(jìn)行判斷，主要關(guān)注原始權(quán)益人的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、基礎(chǔ)資產(chǎn)的性質(zhì)、產(chǎn)品的法律結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流支付機(jī)制等方面。在評(píng)級(jí)實(shí)務(wù)中，收益權(quán)類資產(chǎn)證券化項(xiàng)目存在很多特殊的信用風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，以下將對(duì)其主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)及相應(yīng)的緩釋措施進(jìn)行分析。
�。ㄒ唬┈F(xiàn)金流預(yù)測(cè)偏差風(fēng)險(xiǎn)及緩釋措施
收益權(quán)類產(chǎn)品還本付息的來源為基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流，基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)定性越差，預(yù)測(cè)過程中產(chǎn)生的偏差就越大。比如，保障房類ABS以保障房的銷售收入作為還款來源，而房地產(chǎn)的銷售受宏觀經(jīng)濟(jì)和行業(yè)政策影響非常大，因此給現(xiàn)金流預(yù)測(cè)帶來較大困難，降低了預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性。
目前該類產(chǎn)品的發(fā)行主體主要采取以下方式，以規(guī)避現(xiàn)金流預(yù)測(cè)的偏差風(fēng)險(xiǎn)：首先，盡量選擇穩(wěn)定性較好的基礎(chǔ)資產(chǎn)，從源頭上規(guī)避上述風(fēng)險(xiǎn)；其次，提高各期現(xiàn)金流入對(duì)當(dāng)期應(yīng)付本息的覆蓋倍數(shù)；再次，盡可能多地沉淀部分資金在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品托管賬戶中，盡量降低各期本息不能償付的風(fēng)險(xiǎn)。
針對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)受行業(yè)波動(dòng)影響較大的收益權(quán)類產(chǎn)品，因極端情況下該類資產(chǎn)現(xiàn)金流損失較大，評(píng)級(jí)工作中應(yīng)考慮極端情況下產(chǎn)品所能承受的現(xiàn)金流損失，其產(chǎn)品最終級(jí)別一般不超過原始權(quán)益人或擔(dān)保人的主體級(jí)別。
另外，如果評(píng)估公司出具的報(bào)告中設(shè)定的現(xiàn)金流增長(zhǎng)率偏高，且原始權(quán)益人不能提供強(qiáng)有力的理由進(jìn)行支持，比如明確的`政府規(guī)劃文件等，那么預(yù)測(cè)基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流時(shí)，應(yīng)依據(jù)現(xiàn)金流歷史增長(zhǎng)率等情況（剔除增長(zhǎng)率異常的年份數(shù)據(jù)）計(jì)算現(xiàn)金流平均增長(zhǎng)率。
若壓力測(cè)試下，現(xiàn)金流覆蓋倍數(shù)低于1.00倍，原始權(quán)益人（或擔(dān)保人）的主體級(jí)別為產(chǎn)品所能得到的最高信用級(jí)別，與基礎(chǔ)資產(chǎn)的類型無關(guān)。在壓力測(cè)試過程中，要考慮交易結(jié)構(gòu)中是否有針對(duì)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)的緩釋措施；如果沒有，則須考慮極端情況下基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流的損失情況。
另外，針對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的差異，信用增級(jí)所需的現(xiàn)金流入對(duì)應(yīng)付本息的覆蓋倍數(shù)也會(huì)有所不同。
�。ǘ┪纯紤]基礎(chǔ)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)成本的風(fēng)險(xiǎn)及緩釋措施
理論上講，大多數(shù)收益權(quán)類產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)的未來現(xiàn)金流，并未減去基礎(chǔ)資產(chǎn)日常運(yùn)營(yíng)的相關(guān)成本。若該部分成本未在產(chǎn)品的相關(guān)文件中做相應(yīng)安排，則有可能影響原始權(quán)益人的正常運(yùn)營(yíng)，進(jìn)而影響基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流的額度及穩(wěn)定性。
目前，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品計(jì)劃管理人主要采取三種方式規(guī)避該類風(fēng)險(xiǎn)：
�。�1）由原始權(quán)益人母公司或擔(dān)保公司來承擔(dān)上述成本；
�。�2）采用凈收入的方式計(jì)算未來現(xiàn)金流；
�。�3）在資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃中設(shè)計(jì)專門的賬戶儲(chǔ)備一定的資金來應(yīng)對(duì)。
例如M電力上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃在相應(yīng)條款中規(guī)定“將專項(xiàng)計(jì)劃募集資金用于原始權(quán)益人償還部分貸款，并扣留部分資金直接劃入燃料專項(xiàng)賬戶，將資金剩余部分用于原始權(quán)益人的日常經(jīng)營(yíng)開支”。
（三）抵質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)及緩釋措施
1.收益權(quán)處于抵質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)
未來收益權(quán)是否處于抵質(zhì)押狀態(tài)是該類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品評(píng)級(jí)中的首要考慮因素。因?yàn)槭找鏅?quán)無法分割，不能實(shí)現(xiàn)部分收益權(quán)的轉(zhuǎn)移，若收益權(quán)處于抵質(zhì)押狀態(tài)，會(huì)給專項(xiàng)計(jì)劃帶來很大的法律風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)此，專項(xiàng)計(jì)劃管理人應(yīng)在相關(guān)文件中明確約定，產(chǎn)品成立時(shí)須及時(shí)解除收益權(quán)的抵質(zhì)押。
2.產(chǎn)生收益權(quán)的固定資產(chǎn)被處置的風(fēng)險(xiǎn)
即使收益權(quán)未被抵質(zhì)押，如果產(chǎn)生收益權(quán)的固定資產(chǎn)處于抵質(zhì)押狀態(tài)，在債權(quán)人或擔(dān)保權(quán)人依據(jù)相關(guān)合同收回或處置該固定資產(chǎn)的情況下，會(huì)使專項(xiàng)計(jì)劃面臨較大的風(fēng)險(xiǎn)。因此需專項(xiàng)計(jì)劃通過交易條款的特殊設(shè)置緩釋該風(fēng)險(xiǎn)。
例如，N公園入園憑證資產(chǎn)證券化項(xiàng)目設(shè)置了“如果土地使用權(quán)被處置則專項(xiàng)計(jì)劃提前終止的條款”。提前終止條款的設(shè)置，有利于保護(hù)投資者，增強(qiáng)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的安全性。
（四）資金監(jiān)管缺失風(fēng)險(xiǎn)及緩釋措施
計(jì)劃管理人對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流的控制能力也是信用評(píng)級(jí)工作中須考查的因素之一。部分專項(xiàng)計(jì)劃的基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流需經(jīng)過原始權(quán)益人的賬戶進(jìn)入專項(xiàng)計(jì)劃專用賬戶，其中可能會(huì)涉及原始權(quán)益人是否將基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流挪作他用等道德風(fēng)險(xiǎn)。
如N公園入園憑證資產(chǎn)證券化項(xiàng)目設(shè)計(jì)了防范該類風(fēng)險(xiǎn)的條款，主要內(nèi)容為“原始權(quán)益人在本次專項(xiàng)計(jì)劃監(jiān)管銀行設(shè)立經(jīng)營(yíng)收入專戶，原始權(quán)益人全部經(jīng)營(yíng)收入按不低于60%的比例歸集該賬戶，并授權(quán)監(jiān)管銀行對(duì)專戶內(nèi)資金的使用進(jìn)行監(jiān)管，優(yōu)先用于兌付本次專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券的本金和收益及償還監(jiān)管銀行貸款本息。如違反上述約定，計(jì)劃管理人和‘資產(chǎn)支持證券持有人大會(huì)’均有權(quán)宣布本次資產(chǎn)管理計(jì)劃全部提前終止”。
目前部分專項(xiàng)計(jì)劃的設(shè)計(jì)中缺失監(jiān)管銀行，這一缺失可能會(huì)影響產(chǎn)品未來現(xiàn)金流歸集的可靠性和安全性，從而對(duì)產(chǎn)品的本息兌付產(chǎn)生不利影響。
�。ㄎ澹┵Y金混同風(fēng)險(xiǎn)及緩釋措施
資金混同風(fēng)險(xiǎn)是收益權(quán)類產(chǎn)品中經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。如X公司公交資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，基礎(chǔ)資產(chǎn)部分現(xiàn)金流的來源是X市財(cái)政劃撥款，而X市政府給予原始權(quán)益人財(cái)政劃撥款時(shí)并未說明劃撥資金的具體用途，這就導(dǎo)致了用于支付基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的補(bǔ)貼收入與原始權(quán)益人其他的補(bǔ)貼收入無法明確區(qū)分，從而使上述項(xiàng)目在沒有相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施的情況下面臨較大的資金混同風(fēng)險(xiǎn)。
在N公園入園憑證資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中，計(jì)劃管理人針對(duì)資金混同風(fēng)險(xiǎn)設(shè)置了相應(yīng)的緩釋措施，具體條款如下：“根據(jù)《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》約定，原始權(quán)益人不得將三個(gè)主題公園入園憑證銷售收入以外的款項(xiàng)劃入資金歸集賬戶，以保證資金歸集賬戶的獨(dú)立性�！蓖ㄟ^上述風(fēng)險(xiǎn)緩釋措施的設(shè)定，從一定程度上降低了該專項(xiàng)計(jì)劃的資金混同風(fēng)險(xiǎn)。
（六）集中回售導(dǎo)致的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)及緩釋措施
部分收益權(quán)類產(chǎn)品根據(jù)投資者的需求及自身的營(yíng)銷目的，設(shè)置了回售和贖回的條款。如投資者選擇提前回售，當(dāng)期現(xiàn)金流可能無法覆蓋剩余應(yīng)付本息，從而使原始權(quán)益人面臨一定的資金缺口；若專項(xiàng)計(jì)劃未安排回售準(zhǔn)備金，則可能導(dǎo)致啟動(dòng)差額補(bǔ)足和擔(dān)保支付的情況。
若專項(xiàng)計(jì)劃中有設(shè)置回售和回購條款，則需關(guān)注在產(chǎn)品設(shè)計(jì)中是否明確了回售資金的來源，以及無法及時(shí)歸集回售資金時(shí)的緩釋措施，比如是否設(shè)置了專門的回售儲(chǔ)備金賬戶，并至少提前三個(gè)月按照剩余本息的一定比例歸集回售準(zhǔn)備金。同時(shí)，還須關(guān)注回售的額度及具體的計(jì)算公式是否明確。若產(chǎn)品設(shè)計(jì)中未約定計(jì)算公式，當(dāng)相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生時(shí)可能會(huì)引發(fā)糾紛。目前，在設(shè)置回售和回購條款的部分收益權(quán)類資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中，僅有小部分約定了回售的額度及具體的計(jì)算公式。
（七）資金歸集風(fēng)險(xiǎn)及緩釋措施
收益權(quán)類產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)類型的多樣化，導(dǎo)致了現(xiàn)金流歸集的復(fù)雜性，某種程度上可能會(huì)給基礎(chǔ)資產(chǎn)的穩(wěn)定性帶來一定影響。
部分基礎(chǔ)資產(chǎn)的資金歸集相對(duì)簡(jiǎn)單，如通行費(fèi)收入、門票收入、公交票務(wù)收入等；而供水費(fèi)、燃?xì)赓M(fèi)、供熱費(fèi)等資金歸集卻相對(duì)麻煩，主要原因在于其繳費(fèi)方式的多樣性，常見的繳納方式主要分為現(xiàn)金繳納和柜臺(tái)繳納�，F(xiàn)金繳納分為消費(fèi)者營(yíng)業(yè)廳現(xiàn)金繳納、預(yù)存費(fèi)用等；銀行繳納分為銀行柜臺(tái)繳納、自助繳費(fèi)系統(tǒng)繳納、網(wǎng)上銀行繳納、短信繳納等。資金流入的賬戶眾多，歸集過程繁瑣，繳費(fèi)時(shí)間又可能提前或延遲，致使資金歸集的金額具有一定的不確定性，影響了該類產(chǎn)品的按時(shí)足額還本付息能力。
上述專項(xiàng)計(jì)劃通過以下條款，降低監(jiān)管賬戶的收款風(fēng)險(xiǎn)：通過監(jiān)管協(xié)議等相關(guān)文件的約定，在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間，供水費(fèi)、燃?xì)赓M(fèi)、供熱費(fèi)等資金收入優(yōu)先劃入監(jiān)管賬戶，非經(jīng)計(jì)劃管理人同意，原始權(quán)益人不得使用其他任何銀行賬戶收取基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的收入，且非經(jīng)計(jì)劃管理人書面同意，監(jiān)管賬戶不得變更、撤銷。
（八）未實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)
很多收益權(quán)類產(chǎn)品都設(shè)計(jì)了如下條款：
�。�1）基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓后，原始權(quán)益人仍將繼續(xù)負(fù)責(zé)基礎(chǔ)資產(chǎn)的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)，相關(guān)收益依賴于原始權(quán)益人的正常經(jīng)營(yíng)。
�。�2）原始權(quán)益人承諾，在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)，當(dāng)基礎(chǔ)資產(chǎn)不足以覆蓋優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券本息時(shí)，由原始權(quán)益人對(duì)差額部分進(jìn)行補(bǔ)足；
�。�3）原始權(quán)益人購買本專項(xiàng)計(jì)劃的全部次級(jí)資產(chǎn)支持證券，在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期內(nèi)，原始權(quán)益人不能將次級(jí)資產(chǎn)支持證券轉(zhuǎn)移給計(jì)劃管理人或其他投資者，且在每一期優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券項(xiàng)下的本金和預(yù)計(jì)收益完全償付完畢后，原始權(quán)益人才能享有剩余收益。
專項(xiàng)計(jì)劃的上述條款證明基礎(chǔ)資產(chǎn)并沒有與原始權(quán)益人完全獨(dú)立，且原始權(quán)益人須對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)可能發(fā)生的損失進(jìn)行全額補(bǔ)償，因此，原始權(quán)益人面臨的風(fēng)險(xiǎn)沒有因基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移發(fā)生實(shí)質(zhì)性改變，原始權(quán)益人保留了基礎(chǔ)資產(chǎn)幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬轉(zhuǎn)移。按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》23號(hào)中對(duì)金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的相關(guān)規(guī)定，轉(zhuǎn)讓的基礎(chǔ)資產(chǎn)不符合終止確認(rèn)的要求，原始權(quán)益人應(yīng)當(dāng)繼續(xù)確認(rèn)該資產(chǎn)，并將收到的對(duì)價(jià)確認(rèn)為負(fù)債。目前尚無有效措施規(guī)避該風(fēng)險(xiǎn)。
總結(jié)及展望
綜上所述，收益權(quán)類產(chǎn)品基礎(chǔ)資產(chǎn)行業(yè)集中度較高，評(píng)級(jí)實(shí)務(wù)中的風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注點(diǎn)較多，以上僅對(duì)主要的信用風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注點(diǎn)及緩釋措施進(jìn)行了梳理，并結(jié)合一定的案例進(jìn)行了詳盡的分析。隨著收益權(quán)類產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新，負(fù)面清單將有可能進(jìn)行調(diào)整，該類產(chǎn)品的特點(diǎn)可能會(huì)產(chǎn)生新的變化，未來將通過更加豐富的案例對(duì)收益權(quán)類產(chǎn)品的特性進(jìn)行完善和豐富。
產(chǎn)品設(shè)計(jì)未來規(guī)劃2
一、關(guān)于商品房屋建設(shè)的計(jì)劃管理
商品房屋是指由開發(fā)公司綜合開發(fā)，建成后出售的住宅、商業(yè)用房以及其它建筑物。凡是自建或者委托施工單位建設(shè)或者參加統(tǒng)建，又是自己使用的住宅和其它建筑物，不屬于商品房屋范圍。
國(guó)務(wù)院國(guó)發(fā)（86）74號(hào)《關(guān)于控制固定資產(chǎn)投資規(guī)模的若干規(guī)定》明確指出：“不論是全民所有制單位還是集體所有制單位，凡購置的商品房屋或其它商品建筑，都必須納入各自的投資計(jì)劃規(guī)�！�。各級(jí)計(jì)劃、城建、統(tǒng)計(jì)部門以及專業(yè)銀行分支行，都要嚴(yán)格執(zhí)行這一規(guī)定。
為了有效地指導(dǎo)商品房屋建設(shè)，從1987年開始，各地區(qū)的商品房屋建設(shè)均納入國(guó)家計(jì)劃。
商品房屋計(jì)劃由生產(chǎn)計(jì)劃和銷售計(jì)劃兩部分組成。
商品房屋生產(chǎn)計(jì)劃，包括計(jì)劃期建設(shè)總規(guī)模、施工面積、新開工面積、竣工面積等指標(biāo)。
商品房屋銷售計(jì)劃，包括計(jì)劃期預(yù)計(jì)竣工面積、銷售面積、購房單位、購房資金來源等指標(biāo)。
商品房屋建設(shè)，要搞好綜合平衡，貫徹以銷定產(chǎn)的原則。生產(chǎn)計(jì)劃所需資金、材料必須自行落實(shí)。銷售計(jì)劃必須同固定資產(chǎn)投資計(jì)劃相銜接。
商品房屋計(jì)劃，由各省、自治區(qū)、直轄市、計(jì)劃單列省轄市和中國(guó)房屋建設(shè)開發(fā)公司負(fù)責(zé)編制，并上報(bào)國(guó)家計(jì)委，抄報(bào)建設(shè)部。國(guó)家計(jì)委會(huì)同有關(guān)部門審核后，下達(dá)全國(guó)的商品房屋生產(chǎn)計(jì)劃和銷售計(jì)劃。
商品房屋計(jì)劃作為指導(dǎo)性計(jì)劃進(jìn)行管理。在計(jì)劃執(zhí)行中，各地區(qū)根據(jù)資金、物資的落實(shí)情況以及需求變化情況，可以自行調(diào)整商品房屋的生產(chǎn)計(jì)劃和銷售計(jì)劃指標(biāo)，但要報(bào)國(guó)家計(jì)委、建設(shè)部備案。同時(shí)，銷售計(jì)劃中出售的商品房屋必須納入購買單位的固定資產(chǎn)投資計(jì)劃，即全民所有制單位購買商品房屋要分別納入基本建設(shè)計(jì)劃和更新改造計(jì)劃，集體單位購買要納入集體所有制單位投資計(jì)劃。
二、關(guān)于加強(qiáng)對(duì)商品房屋開發(fā)公司的管理
各地區(qū)的商品房屋開發(fā)公司應(yīng)是具有獨(dú)立法人資格的企業(yè)單位，實(shí)行自主經(jīng)營(yíng)，獨(dú)立核算，自負(fù)盈虧。商品房屋建設(shè)前期準(zhǔn)備工作，如征地、搬遷、安置勞動(dòng)力等項(xiàng)工作由各該地區(qū)政府部門負(fù)責(zé)。
各省、自治區(qū)、直轄市和計(jì)劃單列省轄市要對(duì)已成立的各類商品房屋開發(fā)公司進(jìn)行一次認(rèn)真的資格審查。開發(fā)公司必須具有一定數(shù)量的合格的工程技術(shù)人員、經(jīng)濟(jì)管理人員、財(cái)務(wù)人員和與開發(fā)規(guī)模相適應(yīng)的自有資金。今后，未經(jīng)省、自治區(qū)、直轄市人民政府指定有審批權(quán)的機(jī)關(guān)批準(zhǔn)，未在工商行政管理部門注冊(cè)登記的開發(fā)公司，不準(zhǔn)從事商品房屋的開發(fā)建設(shè)。
三、關(guān)于商品房屋建設(shè)的資金來源
商品房屋建設(shè)資金可以用開發(fā)公司自有資金，發(fā)揮住宅建設(shè)債券、向銀行申請(qǐng)貸款以及預(yù)收一定數(shù)額的購房款等方式解決。
為了促使開發(fā)公司加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理，商品房屋建設(shè)開發(fā)周轉(zhuǎn)資金中應(yīng)有不低于20％的自有資金。隨著開發(fā)公司自我積累的增加，自有資金所占比重應(yīng)逐步提高。
向購房單位預(yù)收購房款，在商品房屋開工建設(shè)前，不得超過全部售價(jià)的'50％
四、關(guān)于商品房屋的銷售價(jià)格
目前，各地的商品房屋銷售價(jià)格普遍偏高，一定程度上影響了商品房屋的建設(shè)和發(fā)展。商品房屋的銷售價(jià)格按相同口徑比較，一般不應(yīng)高于同類標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)建、自建房屋的價(jià)格。各省、自治區(qū)、直轄市和計(jì)劃單列省轄市計(jì)委要會(huì)同同級(jí)城建部門、建設(shè)銀行和物價(jià)部門研究制定本地區(qū)的商品房屋價(jià)格管理辦法。
五、關(guān)于商品房屋的統(tǒng)計(jì)
為了準(zhǔn)確反映商品房屋投資和商品房屋生產(chǎn)計(jì)劃完成情況，從1987年起，建立和改進(jìn)商品房屋投資統(tǒng)計(jì)和商品房屋生產(chǎn)進(jìn)度統(tǒng)計(jì)制定。
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